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유명한 사람은 책에 자기 이름을 박는다. ＜다모다란의 투자전략 바이블＞도 역시나 자기 이름에 제목에 떡하니 있다. 영어 원제에는 전혀 없지만 한국에 출판될 때는 그런 경우가 많다. 저자의 인기를 등에 업고 좀 더 많이 팔리기를 바라는 출판사의 바람이 있을테다. 그만큼 저자의 명성이 대단한다. 다모다란은 대학교수로 주식 투자와 관련되어 여러 가지 데이터를 근거로 정확한 팩트를 알려주는 것으로 유명하다. 한국에도 책이 이미 나와 있을 정도다.
 

그런 이유로 읽고 싶었으나 모든 책이 다 두껍고 어려울 것이라는 지레짐작으로 읽어야지 하면서 뒤로 미루고 있었다. 이번 책은 새롭게 나온 책이라 생각을 했는데 2004년에 나온 책이다. 한국에 나온 전작보다 이 책이 더 먼저 나온 듯하다. 막상 읽어보니 생각보다 어렵지는 않았따. 글이 많고 데이터를 근거로 팩트를 조사하고 검증하다보니 내용이 길어진 측면은 있다. 책을 읽어보면 주식투자와 관련된 다양한 검증을 한다. 소문이라고 하면 소문이랄 수 있는 내용이다.

주식투자에서는 상당히 많은 설왕설래가 있다. 카더라는 식으로 이렇게 하면 돈을 벌 수 있다는 내용이 많다. 그 중에서 사람들이 실제로 했을 때 돈을 버는 방법이 딱 정해져 있는 건 아니다. 주식투자에서 무엇이 돈을 번다고 알려지만 누구나 다 그 방법을 쓴다. 그로 인해 해당 기법은 금새 투자를 통한 수익이 힘들어지는 경우가 많다. 대부분 이런 것들이 사후검증을 제대로 거치지 않는 경우가 많다. 여기서 검증이라는 것을 하는 게 일반인은 결코 쉽지 않다.
 

데이터를 구해서 검증하는 것이 어렵다. 이러니 일반인 입장에서는 어느 정도 유명한 투자자(진짜 투자자라고 할 수 있을련지에 대해서는 논외로 치고)가 주장하는 바를 믿고 따른다. 더구나 데이터를 구해 검증한다고 해도 단기는 아무런 소용이 없다. 어떤 데이터도 단기로 보면 무조건 맞는 때가 있다. 그 기간만 딱 짤라 보여주면 무조건 믿게 되어있다. 중요한 것은 좀 더 긴 기간동안 해당 가설이 맞느냐 여부다. 여기서 장기라는 것은 최소 몇 십 년을 의미한다.

그 정도의 검증을 거쳐야만 올바른 검증이다. 한편으로는 그렇게 긴 기간동안 검증을 거친 방법이 꼬 옳다고 하기도 힘들다. 대부분 투자를 하는 사람들은 장기간 특정 방법으로 투자를 하지 않는다. 보유 현금을 자신이 설계한 방법으로 진득하게 10년이 넘는 기간동안 투자하는 사람은 거의 없다. 이런 점에서 볼 때 검증이 몇 십년을 통과한 것이 과연 의미가 있나라는 생각도 든다. 가장 큰 이유는 그렇게 긴 기간을 해야 의미있는 수익률이 되어 돈이 만들어진다.

정작 자신이 투자한 돈이 마이너스가 되어도 참고 끝까지 유지하면서 오랜 기간동안 이 방법을 하면 돈을 번다는 검증을 통과했으니 한다. 이럴 수 있을까. 그러기는 힘들 듯하다. 그렇다면 이 책을 읽을 필요가 없을까. 그건 또 아니다. 어떤 것이든 알고 하는 것과 모르고 하는 것의 차이는 크다. 내가 하는 투자가 꼭 옳다는 법은 없다. 늘 틀릴 수 있다는 점을 유념해야 한다. 더 재미있는 것은 책의 저자도 '확실한 수익을 원한다면 주식에 투자하지 말라'고 한다.
 

이걸 역설적이라고 표현할 수도 있겠지만 이 책을 읽으면 진짜로 그런 생각이 든다. 모든 방법을 전부 검증하는데 어떤 것도 답은 아니다. 100% 맞는 방법은 하나도 없다. 어떤 걸 하더라도 결국에는 검증에는 실패한다. 여기서 말하는 검증이 무조건 수익을 내는 것이라면 더욱 그렇다. 일정 기간 수익을 내기도 하지만 조금 더 기간을 달리 하면 손해를 내는 경우도 아주 많다. 굳이 말하면 수익을 낼 가능성이 좀 더 크다는 정도다. 이 책을 통해 시중에 있는 모든 투자 방법은 다 알게 된다.

그런 투자 방법에서 실패하지 않는 투자 전략은 없다고 단언한다. 어떤 투자 방법도 성공할 수도 있지만 실패할 수도 있다. 참으로 무색무취이고 어쩌라고..라는 생각이 든다. 투자는 늘 그렇다. 100%가 없다. 이걸 모르면 투자는 거꾸로 성공하기 힘들다. 100%가 있다고 믿고 투자하는 사람이 바로 가장 하수면서 수익을 내지 못하는 사람이다. 다모다란처럼 엄청나게 많은 사람들이 시중에 있는 투자 방법을 검증한다. 이 책에서도 우리가 생각하는 대부분 투자 방법이 다 나온다.

저 PER이나 저PBR처럼 가치투자를 통한 투자 방법부터 시작해서 성장주나 역발상 투자에 대해 말한다. 인수합병은 물론이고 모멘텀 투자에 대해서도 알아본다. 여기에 전문가들이 찍어주는 것도 검증한다. 대신에 차트투자에 대해서는 너무 방대해서인지도 모르겠고 본연의 방법과는 궤를 달리해서인지 몰라도 언급되지 않는다. 수많은 방법에 대해 검증을 한 후에 마지막으로 교훈까지 알려주면서 끝맺음을 한다. 교훈 열 가지로 책의 마무리를 한다.

1. 많은 것이 변할수록 많은 것은 변하지 않는다.
2. 확실한 수익을 원한다면 주식에 투자하지 말라.
3. 고통이 없으면 이익도 없다.
4. 기본을 기억하라.
5. 싸 보이는 주식은 대부분 싼 이유가 있다.
6. 모든 것에는 가격이 있다.
7. 숫자는 속일 수 없다.
8. 시장을 존중하라.
9. 자신을 알라.
10. 운이 기술을 압도한다(최소한 단기적으로는)

증정 받아 읽었습니다.

까칠한 핑크팬더의 한 마디 : 마지막 투자자에게 주는 교훈만 읽어도 된다.
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투자 전략을 올바르게 이해하고 최적의 포트폴리오를 구성하자!

[한줄평]

[1장] 실패하지 않는 투자 전략을 없다

[2장] 고배당주는 가격이 상승하는 채권?

[3장] 이 주식 정말 싸다! 저PER주 이야기

[4장] 장부가치보다 싸다고? 저PBR주 이야기

[5장] 이익이 안정적인 회사가 더 유리할까

[6장] 우량 기업이 투자에 유리할까?

[7장] 아가야, 무럭무럭 자라라! 성장주 이야기

[8장] 최악은 지나갔다! 역발상 투자

[9장] 다음 대박을 노려라! 신성장 산업과 신생 회사

[10장] 다 집어삼켜라! 인수 합병 거물

[11장] 확실한 한 방! 무위험 절대 수익

[12장] 달리는 말에 올라타라! 모멘텀 투자

[13장] 전문가를 따르라

[14장] 장기적으로는 말이야... 전체 시장에 대한 미신

[15장] 열 가지 교훈

작년에 '내러티브 앤 넘버스'라는 책을 통해 다모다란 교수를 알게 되었다. 처음에는 '저자분 이름이 독특하시네~'라는 생각뿐이었지만 책을 읽고 나서 기업 분석에 있어 재무적 특징 뿐만 아니라 기업만의 성장 스토리가 얼마나 중요한지 알 수 있었다. 작년에 큰 인기를 누렸던 '테슬라'나 최근 엄청난 상승세를 보이고 있는 메타버스 관련주들을 보아도 스토리의 중요성을 알 수 있다.

'다모다란의 투자 전략 바이블'은 다모다란 교수가 무려 20년 전에 쓴 책이다. 세계적으로 유명한 석학이 쓴 책이 20년이 지나서야 번역되어 우리나라에 출판된 점이 다소 이상하기도 했다. 그와 동시에 '얼마나 좋은 책이기에 출판된지 20년이 지나 번역될 수 있었을까?'라는 생각도 들었다. '전설로 떠나는 월가의 영웅', '현명한 투자자'와 같은 명저와 비견될 수 있는 책일지 궁금했다. 600페이지나 되는 많은 쪽수가 약간의 부담이 될 것 같기는 했지만 투자 전략의 바이블이 될 책이라고 하니 우선 표지를 열어 보게 되었다.

저자는 책의 2장부터 14장까지 기존의 투자 상식을 점검한다. 그리고 그 점검방식에는 정해진 체계가 있다. [이야기의 핵심 - 이론적 근거 - 증거 확인 - 데이터 정밀 분석 - 추가할 이야기 - 투자자에게 주는 교훈 - 결론] 순서로 투자 상식을 점검한다. 사실 책 표지에 '당신을 현혹하는 투자 전략의 허와 실'이라고 적혀있어 '아~기존의 투자 상식을 깨부수는 책이구나!'라고 생각했으나 반은 맞고, 반은 틀린 내용이다.

[이야기의 핵심]에서는 해당 챕터에서 다룰 투자 상식에 대한 시장참여자들의 생각을 간략하게 정리하여 제시한다. 예를 들어 '주가가 장부가치보다 낮은 주식은 저평가 되었다.'라는 논제를 관련 질문들과 함께 독자에게 보여준다.

[이론적 근거]에서는 해당 챕터의 중심 개념에 대해 자세히 설명한다. PER의 개념이 무엇인지, PER은 어떻게 계산하는지, PER의 결정 요소는 무엇인지 설명한다.

[증거 확인]에서는 해당 지표와 관련된 수익률, 차트, 비교자료 등을 제시한다. 우리의 상식이 실제 데이터와 맞는지 확인하는 것이다. 예를 들어 저PBR주의 수익률이 고PBR주의 수익률보다 높았던 해는 언제인지 그래프를 바탕으로 설명한다. 이를 통해 독자는 '그런가보다~'싶었던 상식을 객관적으로 바라볼 수 있게 된다.

[데이터 정밀 분석]에서는 [증거 확인]에서 수집한 자료를 바탕으로 포트폴리오를 구성하기 위해 추가적으로 자료를 살펴보고 기준을 세워 포트폴리오를 작성한다.

[추가할 이야기]에서는 작성한 포트폴리오를 다듬는 과정을 진행한다. 해당 포트폴리오를 실제로 적용할 때 발생할 수 있는 여러 문제를 제거하는 것이다. 예를 들어 거래 비용이 너무 높은 주식, 주가 변동성이 너무 높은 주식 등은 걸러내 포트폴리오의 안정성을 강화하는 것이다.

[투자자에게 주는 교훈]에서는 해당 챕터의 전략을 구현하기 위해 투자자가 꼭 알아야 하는 유의사항을 설명한다. EPS변동계수, 베타, EPS성장률 등 포트폴리오를 올바르게 구성할 수 있는 기준을 되뇌이도록 도와준다.

[결론]에서는 기존의 투자 상식에서 어떤 부분이 맞고, 어떤 부분이 틀린지에 대한 저자의 생각을 제시한다. 단순히 '맞다! 틀리다!' 가 아닌 '이런 부분은 맞지만, 이런 부분은 틀리다. 이렇게 하면 그 생각을 더 잘 실현할 수 있다.'와 같은 문체로 자신의 생각을 드러낸다.

마지막 챕터에서 저자는 투자자들이 마음이 흔들릴 때, 조언이 될 수 있는 열 가지 교훈을 제시한다. 투자할 때 아래 교훈을 참고하면 도움이 되리라 믿는다.

1. 많은 것이 변할수록 많은 것은 변하지 않는다.

세련된 이름의 복잡한 투자 전략이 등장해서 기존과 다른 전략이라고 주장하면 조심하라.

2. 확실한 수익을 원한다면 주식에 투자하지 말라.

주식에 대해 예측할 수 있는 단 한 가지는 주식의 예측 불가능성이다.

3. 고통이 없으면 이익도 없다.

고수익 전략에서 위험을 발견할 수 없다면 충분히 살펴보지 않은 것이다.

4. 기본을 기억하라.

기본을 무시하면 재앙이 온다.

5. 싸 보이는 주식은 대부분 싼 이유가 있다.

싼 주식이 반드시 할인된 주식은 아니다.

6. 모든 것에는 가격이 있다.

좋은 회사가 좋은 주식은 아닐 수 있다.

7. 숫자는 속일 수 있다.

숫자는 거짓말을 할 수 있다.

8. 시장을 존중하라.

시장은 틀릴 때보다 맞을 때가 더 많다.

9. 자신을 알라.

모든 투자자에게 적합한 단 하나의 최고 투자 전략은 없다.

10. 단기적으로는 운이 기술을 압도한다.

운은 일단 좋고 볼 일이다.

책을 읽으면서 가장 많이 든 생각은 '어? 이거 퀀트투자 아닌가?였다. 위에 쓴 것처럼 저자는 투자 상식을 실현시킬 수 있는 조건을 적용한 포트폴리오를 제시한다. 해당 포트폴리오는 저자가 설정한 기준을 바탕으로 추출된 종목들로 구성된다. 이는 최근 삼프로TV에 나와 인기를 끈 '강환국 작가'가 주로 활용하는 퀀트투자 같다고 느껴졌다.

더불어 우리가 평소에 투자 상식들을 너무 단순하게 바라보지 않았는지 생각하게 되었다. 'PER이 낮고, PBR이 낮은 주식이면 좋겠지~', '우량하고 모멘텀이 있는 주식은 좋겠지~'라는 생각들은 분명 의미가 있지만 이를 현실에서 실현시키기 위해 우리는 더 많이 고민할 필요가 있었다. 정확히 어떤 조건에서 우리의 상식이 빛을 낼 수 있는지, 어떻게 하면 위험성이 줄어들지 생각해야 했다. 물론 저자와 같은 퀄리티로 분석하는 것은 어려울 수 있겠으나 항상 비판적 시각을 갖고 투자에 임할 필요를 느꼈다. 우리의 소중한 돈을 다루기 때문이다.

최근에 읽은 책들 중에 가장 두꺼운 책이어서 읽는 것에 약간의 부담이 있었다. 그래도 하루에 70~80쪽씩 읽으니 일주일이 조금 넘는 시간 안에 다 읽을 수 있었다. 항상 300~400쪽 정도의 책만 읽어서인지 쉽지 않은 과정이었다. 중간중간 어려운 내용은 잘 이해가 안돼서 다시금 읽어 볼 필요가 있을 것 같다. 그리고 책에서 읽은 방법들을 실제 투자에 적용하는 것도 고려해보아야겠다.

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다모다란은 뉴욕대 스턴 경영대학원의 재무교수로서 투자계에서 상당한 유명세를 자랑하며, 특히 그의 온 밸류에이션은 명저로 이름높다.

그의 이 번 책은 제목 그대로, 각종 투자전략 가설들을 검증해본다.

물론 한국 제목은 원제와는 좀 차이가 큰 것 같긴 하다만.

예를들자면 투자를 처음 시작하는 사람들이 가볍게 할 수 있는 투자전략이 시가배당률이 높은 배당주에 투자하는 것이다.

그런데 소위 고배당주에 투자할 떄는 몇 가지 주의할 사항들이 있다.

배당의 지속성을 보기 위해서 배당성향과 순이익의 지속성을 파악해야하고,

주가가 떨어지지않도록 유량주인지도 파악해야 한다.

그리고 배당수익률의 매력도를 측정하기 위해서 국채와의 수익률 비교도 필요하겠다.

이와 같이 간단해 보이는 투자전략도 그 디테일에서 신경쓸 부분잉 많은 것을 알수 있다.

이 책에서 그러한 디테일들을 배울 수 있다

투자의 세계에서 사용하면 무조건 성공하는 '절대공식'이란 존재하지 않는다.

모든 사람이 같은 공식을 사용하는 순간 초과수익을 사라지게 된다.

어떤 전략이나 공식도 매년 초과수익을 달성할 수는 없다.

어떤 전략이나 공식도 매년 꾸준하게 일정한 수익률을 담보해줄수는 없다.

그럼에도 많은 사람들은 '절대공식'을 찾고 싶어하고 이를 통해 매년 초과수익과 일정한 수익률을 달성할 수 있다고 믿는 것 같다.

B.그레이엄과 워런버핏, 피터린치와 같은 가치투자자라고 불리는 대가들 또한 매년 초과수익을 달성하지도 매년 일정한 수익률을 얻은 것은 아니다.

많은 투자자들이 오해하는 부분이 어떤 특정 투자전략이 투자에 성공하는 황금열쇠라고 믿는다는 점이다.

나또한 여러 대가들의 책을 통해 가치투자라는 개념을 접하고 '절대공식'을 찾은 것 같은 설렘을 느꼈던 기억이 난다.

기업이 보유한 순현금이 시가총액보다 큰 기업들을 몇 개 골라 투자를 하면 2~3년 뒤에는 시가총액이 순현금 가치만큼 상승할 것이라고 생각했다. 그 결과는 어땠을까? 실제로 2~3년간 오히려 투자 수익률은 마이너스를 기록했다. '역시 가치투자는 한국에서는 안통하는 건가?'라는 생각으로 고민의 시간을 보냈다. 나 스스로도 '절대공식' 을 찾길 원했고 많은 투자스타일 중 하나(순현금과 시총을 비교하여 싼 기업에 투자)를 '가치투자' 혹은 '절대공식'으로 착각했던 것이다. 결국 2~3년의 시간과 마이너스 수익률을 통해 투자의 교훈을 얻을 수 있었다.

'다모다란의 투자전략바이블'은 이러한 시간과 시행착오를 줄여줄 수 있는 책이다. 벨류에이션의 세계적 대가, 다모다란 교수는 사람들이 생각하는 수 많은 투자전략들을 구체적으로 검증한다. 그리고 각 방식들이 갖는 장점과 단점, 그리고 그에 따른 오해, 효율적인 개선방안까지 조언해준다. 그리고 결국 매번, 무조건 성공하는 공식은 존재하지 않는다는 점을 알게 된다. 투자의 세계에서 가장 조심해야 할 말이 '절대, 무조건, 반드시, 100%'라고 생각한다.

책을 통해 얻을 수 있는 가장 큰 장점중 하나가 책 속에 많은 성공과 실패사례를 통해 우리에게 주어진 유한한 시간이란 자원을 효율적으로 쓸 수 있다는 점이라고 생각한다. 그런면에서 이 책의 가치는 매우 높다.(1년 적어도 2~3년의 시행착오는 줄일 수 있다.) 어떤 투자전략으로 주식을 운용할지 고민하고 있는 처음 투자를 시작하려는 주린이나 자신의 투자전략이 무조건 옳다고 믿고 있는 투자자 모두에게 이 책은 매우 유용하다고 생각한다. 나 또한 이책을 통해 그동안 애매모호하고 생각했던 많은 것들을 해결할 수 있었다. 가치투자, 모멘텀투자, 성장주투자 등 어떤 방식을 선호하건 모든 투자자에게 유용한 내용들이 가득한 책이다.

다모다란의 투자전략바이블

가치투자의 아버지인 벤저민 그레이엄이 1934년 증권분석, 1949년 현명한 투자자를 책으로 쓰면서 월가의 학장(Dean of Wall Street)이라는 별명을 얻습니다. 그리고 학장이라는 별칭을 가지고 있는 사람이 1명 더 존재하는데 바로 밸류에이션 학장(Dean of Valuation)으로 잘 알려진 애스워드 다모다란 교수입니다. 뉴욕 대학교 스턴 경영대학원에서 기업금융과 주식 가치평가를 가르치고 있으며 연구 실력만큼 강의도 잘 하는 것으로 알고 있습니다.

그 만큼 애스워드 다모다란 교수는 투자 전문가로서 믿고 읽을 만한 책이라고 생각합니다.

투자를 처음 시작하면서 정말 여러 가지 방법을 시도 한 것 같습니다. 기술적 분석부터 기본적분석 책들을 닥치는 대로 구입하면서 중고차 가격만큼 쓰면서 여럿 약장수들을 만나 봤습니다. 약장수 말처럼 큰 수익률을 얻지 못한다는 사실을 금방 깨우치게 됩니다. 나름 성향에 맞는 가치투자를 시작하면서 저PBR주, 저PER주, 고배당주에 투자하면서 한동안 큰 수익을 본적도 있습니다. 그리고 투자기간이 길어지면서 수익률도 떨어지면서 깊은 고민에 빠지게 되었습니다. 과연 내가 하는 투자가 방향성이 제대로 맞는 것일까?

그 고민에 대한 해답을 알려준 책이 바로 투자전략 바이블입니다. 이 책은 한마디로 가치투자의 고급편에 해당하는 책입니다. 다모다란 교수는 가치평가의 대가이지만 이번 책은 투자자들이 즐겨 사용하는 투자전략에 대해 분석하고 검증하고 있습니다. 1장은 투자 전략을 분류하고 어떻게 분석 할 것인지 개괄적으로 설명하고 있습니다. 나머지 장들은 고배당주, 저PER주, 저PBR주, 이익이 안정적인 회사, 우량기업, 성장주, 역발상 투자, 신성장 산업과 신생회사, 인수합병, 무위험 절대수익, 모멤텀 투자, 전문가와 시장에 대한 미신으로 13가지 투자전략에 대해서 검증하고 있습니다. 투자전략에 대한 이야기를 하면서 그 바탕이 되는 재무이론을 먼저 가르쳐주면서 전략의 장점과 단점을 분석하고 데이터로 검증하고 있습니다. 완독 후 완벽한 투자전략을 없다는 사실을 알 수 있습니다. 전략의 특성을 파악해서 나에게 맞게 사용한다면 도움이 될거라 생각합니다. 방대한 내용 때문에 다 정리를 할 수 없어 즐겨 쓰는 고배당주, 저PER주, 저PBR주에 대한 부분만 언급합니다. 투자실력을 퀀텀점프 하고 싶은 분한테 추천하고 싶은 책입니다.

이 책은 투자 성공 확률은 높일 수 없으니 하지 말라는 관점이 아니라, 높일 수 있으니 노력해야 한다는 관점이다. 그러나 절대 손해 없는 주식이나 대박 주식이라는 유혹에 대응하는 가장 좋은 방법은 의심 많고 박식한 투자자가 되는 것이다.

실패하지 않는 투자 전략은 없다

전략 분석 단계

1. 이론적근거 - 진실 분리하기

아이러니하게도 오랜 기간 살아남은 투자 전략은 재무 이론에 깊은 토대를 두고 있다. 궁극적인 투자 전략을 발견했다 하더라도 그 전략이 작동한는 이유를 살펴본다면 주변 환경이 변할 때 그 전략을 수정해 적용할 수 있다. 모든 시기에 들어맞는 투자 전략은 없다. 배경 이론을 이해해야 시기별로 어떤 전략이 적절하고 어떤 전략이 실패할 가능성이 높은지 판단할 여지가 생긴다. 어떤 전략이든 약점이 있다.

2. 증거확인 - 전체 그림 그리기

각 전략이 장기 시계열, 다양한 그룹의 주식에서 유효한지 살펴본다. 세부기간을 정해 전략이 성공한 기간과 실패한 기간을 나누어본다. 전략의 결과로 얻은 수익률이 단지 운이 좋았던 결과는 아닌지 알아본다. 전략이 가져오는 결과는 변동성이 심해서 시장을 크게 이기는 해가 있는 반면 시장에 심하게 뒤처지는 해도 있다. 따라서 분석의 최종 결과를 받아들일 때는 조심해야 한다.

3. 데이터 정밀 분석 -준거 기준 정립하기

투자전략은 경험적인 기분에 기초한 경우가 많으며 많은 투자자가 이러한 기준을 따르곤 한다. 경험적인 기준은 시장의 종류나 조건이 변하면 금세 효력을 상실한다. 경험적인 기준은 전체 그림을 대체할 수 없다. 전체 그림을 대체하는 차원에서 경험적인 법칙을 사용하다 보면 때때로 좀 더 나은 전략을 수립하는 데 도움이 되는 중요한 정보를 놓치게 된다. 투자 전략을 제대로 알고 적용하기 위해서는 각 전략을 이용해 구성한 포트폴리오를 살펴보아야 한다.

4. 추가할 이야기 - 약점 파악하기

모든 투자 전략에는 강점과 약점이 있다. 투자 전략을 효과적으로 사용하기 위해서는 그 전략을 통해 얻을 수 있는 수익 못지않게 한계도 잘 알아두어야 한다.

5.투자자에게 주는 교훈

어떤 전략을 사용하더라도 투자에 성공할 수 없다는 것이 이 책을 통해 얻은 교훈이라면, 이책은 그 목적을 다하지 못한 것이다. 투자자의 위험 선호도와 투자 가능 기간에 따라 적절하게 취사선택하고 주의 깊게 사용한다면 각각의 전략은 성공할 잠재력을 지니고 있다.

고배당주는 가격이 상승하는 채권?

약세장 기간에 고배당주가 저배당주보다 방어적 투자에 유리하다는 증거는 거의 없다. 1927~2001년의 약세장 기간에 고배당주의 실적은 저배당주보다 나빴다. 업종별로 배당 수익률이 다른 이유는 무엇일까? 산업의 역사에서도 이유를 찾을 수 있겠지만, 주로 펀더멘털이 다르기 때문이라고 설명할 수 있다. 성장 잠재력이 높고 이익의 변동성이 큰 산업은 배당을 적게 지금하는 경향이 있다. 성장을 위해서 이익을 재투자해야 하며 이익이 안정적이지 않아서 배당을 계속 지급하기 어려울 수도 있다. 반면 성장 잠재력이 낮고 이익이 안정적인 산업은 배당을 많이 지급하는 경향이 있다. 기업이 배당을 인상할수록 사업에 대한 재투자는 감소한다. 그러면 장기적으로는 EPS 성장률이 낮아진다고 보아야 한다. 고배당주에 투자하는 사람은 대가를 각오해야 한다. 이러한 기업은 대개 이익 성장률이 휠씬 낮기 때문이다. 모든 기업의 장기 성장률 추정치가 낮다. 배당 성향은 높고 ROE는 낮기 때문이다. 애널리스트의 5년 성장률 추정치 역시 낮다.

이 주식 정말 싸다! 저PER주 이야기

저PER주도 저평가되지 않았을 수 있으며 성장 잠재력과 기업의 위험을 무시하는 저PER주 집중 투자 전략은 실패할 가능성이 있다. 성장 전망이 어둡거나 위험이 커서 PER이 낮은 주식은 싼 주식이 아니기 때문이다. 기대 성장률이 상승하면 PER도 증가하므로 고성상 기업은 PER이 높다. 기업의 위험이 커서 자기자본 비용이 높으면 PER이 낮아진다. 끝으로 배당 성향이 상승하면 PER도 상승한다. 다시 말해 (ROE가 높아서) 효율적으로 성장할수록 PER도 높아진다.

PER결정 요소를 보면 저PER 자체는 의미가 거의 없음을 분명히 알 수 있다. 기대성장률이 낮고 위험이 큰 기업은 PER이 낮기 마련이다. 저PER주가 저평가된 주로 판명이 나려면 흠이 없어야 한다. 즉 기대 성장률이 낮지 않거나 위험이 크지 않으면서 PER이 낮아야 한다.

장기적으로 저PER주의 수익률이 고PER주보다 높다는 증거가 매우 강력하다. 업종별로 PER 차이가 큰 이유는 무엇일까? PER 결정 요소인 자기자본 비용(위험), 기대 성장률, 예상 배당성향(ROE)이 다르기 때문이다. 일반적으로 PER이 낮은 업종은 기대 성장률이 낮을 뿐이 아니라 ROE도 낮다. 반면 PER이 높은 업종은 위험이 높지만 기대 성장률과 ROE도 높다.

PER은 시간이 흐르면서 변화하므로 PER이 높은지 낮은지를 판단하는 기준도 변화한다. 그러므로 (PER이 8미만이면 싸다고 판단하는)어림셈법을 함부로 맹신해서는 안 된다.

장부가치보다 싸다고? 저PBR주 이야기

투자자는 주식의 장부가치가 시장 가격보다 더 보수적이고 현실적인 주식의 가치라고 믿는다.

장부가치는 의견일 뿐, 사실이 아니다. 이익과 마찬가지로 자산의 장부가치도 기업의 결정에 따라 바뀔 수 있다. 기업은 일부 항목을 비용으로 처리하거나 자본화할 수 있는데, 비용으로 처리한 항목은 자산으로 표시되지 않는다. 그리고 항목을 자본화하더라도 감가상각 방법에 따라 자산의 장부가치가 달라질 수 있다. 기업이 구조 조정이나 일회성 비용을 선택하면 자산의 장부가치는 더 많은 영향을 받을 수 있다.

기대 성장률이 상승할수록 PBR도 상승하므로 성장주는 PBR이 높다. 반면 위험이 크고 자기자본 비용이 높을수록 PBR이 높아진다. 배당 성향이 높아질수록 그리고 ROE가 높아질수록 PBR도 높아진다. PBR을 결정하는 핵심요소는 ROE와 자기자본 비용의 차이임을 알 수 있다.

즉 ROE가 자기자본 비용보다 계속 낮을 것으로 예상되는 주식은 순자산가치보다 낮은 가격에 거래된다. PBR 결정 요소는 똑같이 ROE, 기대 성장률, 배당 성향, 자기자본 비용이다. 주가가 순자산가치보다 낮은 주식이 모두 싼 것은 아니다. 특히 ROE가 낮고, 위험이 크며, 기대 성장률이 낮은 주식일수록 PBR이 낮다고 보아야 한다. 저평가 주식을 발굴하고자 한다면 저PBR주 중에서도 위험이 평균 이하이고 ROE도 적정 수준을 유지하는 주식을 찾아야 한다.

참고로 유튜브에 밸류에이션 강의도 공개되어 있습니다.

https://www.youtube.com/c/AswathDamodaranonValuation